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上市公司私募發(fā)行證券的法律問題研究
在成熟資本市場，私募是企業(yè)獲得股本融資的主要來源之一。然而在我國，由于相關(guān)法規(guī)制度的缺失，公司上市后除了進行條件苛刻、程序復(fù)雜、風險度高的公募增發(fā)融資以外，私募仍然處于探索階段，這制約了我國上市公司的正常發(fā)展擴張。為此，筆者試圖借鑒西方成熟資本市場的先例，結(jié)合分析我國現(xiàn)行法律、法規(guī)及立法傾向，并參考近些年我國在私募發(fā)行方面的探索實踐，對中國上市公司私募的法律問題進行系統(tǒng)研究，對私募的進一步實施提供有益建議。需要說明的是，私募的工具包括股票、債券、可轉(zhuǎn)換債券等多種形式，其中主要是股票，本文僅針對上市公司私募發(fā)行股票進行分析。
一、私募發(fā)行的涵義
私募在我國多被稱為定向發(fā)行。在國際資本市場上，私募（Private Placements）與“公募”（Public offering）相對應(yīng)，是指發(fā)行人或證券承銷商通過自行安排將股票、債券等證券產(chǎn)品銷售給他所熟悉的或聯(lián)系較多的合格投資者，從而避免經(jīng)過證券監(jiān)管部門審批或備案的一種證券發(fā)行方式。它與公開售股、配股（公開發(fā)行）等一起構(gòu)成上市公司發(fā)行股票的主要工具。
什么樣的發(fā)行才構(gòu)成私募發(fā)行呢？美國證券交易委員會（SEC）曾于1982頒布了《506規(guī)則》對非“公開發(fā)行”即私募作了一個明確的定義。如果發(fā)行人只是： 1）向合格的投資者（accredited investor）以及數(shù)量有限的其他投資者出售證券。（在美國，所謂合格的投資者是指資產(chǎn)超過500萬美元的銀行、保險公司、基金及其他公司等投資機構(gòu)和年收入超過30萬美元的富裕家庭、年收入超過20萬美元的富有個人，普通投資者雖然不具備上述條件，但應(yīng)該有相關(guān)知識和風險判斷能力，且數(shù)量不能超過 35名。）2）不通過傳單、報紙、電視、廣播進行廣告?zhèn)鞑ィ?）不通過集會、散發(fā)傳單等形式到處征集投資者。采取上述方式發(fā)行證券會被認為是私募行為從而免于向美國證券交易委員會登記注冊。日本證券管理法規(guī)也作了類似的規(guī)定，日本《證券交易法》規(guī)定在有價證券（包括股票）的認購勸誘、募集出售時，原則上講必須進行申報，但是在發(fā)行總額或發(fā)售總額不滿1億日元或向大藏省令所規(guī)定的對有價證券投資有專門知識核經(jīng)驗者發(fā)行（即私募發(fā)行）場合作為例外可以不必申報，向大藏大臣提交通知書就可以了。
在目前我國，私募作為一個專用詞匯也越來越頻繁的在資本市場上出現(xiàn)。但我國現(xiàn)行《公司法》、《證券法》上并沒有關(guān)于私募的類似規(guī)定，無論是《公司法》還是《證券法》對何為“向社會公開募集發(fā)行”都沒有一個明確的定義。私募在國內(nèi)更多的時候稱作“定向發(fā)行”。什么是定向發(fā)行呢？在我國現(xiàn)行法律、法規(guī)、以及中國證監(jiān)會規(guī)章或規(guī)范性文件中，有關(guān)定向發(fā)行只出現(xiàn)于中國證監(jiān)會2003年的15號令《證券公司債券管理暫行規(guī)定》中，其中第五條：“ 證券公司債券經(jīng)批準可以向社會公開發(fā)行，也可以向合格投資者定向發(fā)行。定向發(fā)行的債券不得公開發(fā)行或者變相公開發(fā)行�！钡谑鍡l：“定向發(fā)行的債券，經(jīng)中國證監(jiān)會批準可以由發(fā)行人自行組織銷售�！钡谌畻l：“定向發(fā)行債券的募集說明書及相關(guān)資料不得在媒體上公開刊登或變相公開刊登�！�
修訂中的《證券法（草案）》已經(jīng)彌補了這一缺憾，明確提出了有下列情形之一的為“公開發(fā)行”：1、 公開或變相公開的方式向不特定對象銷售證券；2、 向五十人以上的特定對象銷售證券，但依照公司法規(guī)定設(shè)立股份公司，發(fā)起人超過五十人的除外；3、 國務(wù)院證券監(jiān)督
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